国防工业改革引发军工股投资机遇

　■长江证券 黄东升
　　三大国防工业改革政策出台

　　2007年6月份，国防科工委、发展改革委和国资委联合发布《关于军工企业股份制改造的指导意见》和《国防科工委关于非公有制经济参与国防科技工业建设的指导意见》。8月初，国防科工委出台了配套政策———《非公有制经济参与国防科技工业建设指南》，从四个方面规范了非公有制经济参与国防工业的建设。至此，从政策层面已经完成了国防工业改革的部署，国防工业资产证券化进入实质操作阶段。

　　本次指南实际上允许非公有制经济可以参与投资军品科研生产项目和基础设施、国防基础科研计划项目、军品配套科研项目，通过与军工企事业单位或军队使用单位相互合作或参加军品任务招投标等方式，参与军品科研生产活动，与军工企业达成协议，参与军工企业的改组改制，可以采取多种方式与军工企业合作，参与军民两用高技术开发及其产业化发展。从参与的范围来看，非公有经济在国防科工委的统一规划和主导下，可以参与到国防工业建设的所有方面。

　　我们认为目前市场对军工资产的定价是低估的。中国国防工业经过50多年的发展和积累，已经形成了完备的工业体系，但盈利能力制约了市场对此类资产给予较高的估值。但我们预计随着军工体制改革的深入，以及引进非公有制经济的竞争，必将带动中国军工供应体系的重构，市场化定价将成为未来的军品定价模式；一方面，大量民营企业为军品配套，核心军工企业的采购成本和制造成本都将大幅下降，另一方面，政府最终通过招投标的办法选择武器产品，而不再人为限制军工企业利润的上升。

　　受益国防工业改革的军工公司分析

　　因为上述原因，我们应该重点关注那些在军工体系地位非常突出，已经拥有完整军工产业链，同时技术和产品拥有巨大的市场潜力的军工企业。军品销售规模并不会给相应上市公司带来业绩的大幅上升，而是来自其不断的创新和先进制造能力。将军品拥有的垄断性核心技术转移到民品生产，由此获得巨大市场潜力的上市公司是我们关注的重点，如中国卫星（行情,资讯）、西飞国际（行情,资讯）和哈飞股份（行情,资讯）。

　　中国卫星：拥有核心技术和完整的产业链

　　公司收购航天五院和503所等资产后，上市公司拥有核心的技术和完整的卫星工业产业链。

　　小卫星研制方面，目前公司手持小卫星订单40颗左右。2006年、2007年交付卫星数量大约在6颗左右，从2008年起将集中交付。以每颗小卫星研制费用收入1.5亿~3亿元来估算，未来3年，中国卫星仅小卫星销售收入就将达100亿元。

　　增发A股融资重点投资于卫星应用业务，民品市场潜力巨大。本次投资项目的建设期在两年以内，我们预计上述卫星应用项目全部建成投产后，将实现年收入7.38亿元，利润总额1.07亿元，按照净利率10％计算，新投产项目净利润0.73亿元。按照增发后总股本2.67亿股计算，贡献业绩0.28元/股。本次融资到2008年将贡献业绩0.4元/股左右。

　　西飞国际：中国的洛克希德·马丁

　　西飞国际的资产注入给公司带来质的飞跃。集团飞机业务资产注入后，公司将拥有整机制造能力，改变了过去为集团打下手的状况，在集团中的地位和重要性得到极大提升，控股股东的支持力度将加大。西飞公司有望获得更多的军品订单，上市公司将持续获益。

　　按照中国一航的发展战略，预计将以西飞国际为平台，逐步整合西飞、成飞、沈飞和上飞的飞机制造企业。作为过渡，民机制造资产首先将整合到西飞国际。西飞国际经过本次资产注入后，已经拥有军机的资产，从这个角度出发，随着军工企业股份制改造的推进，未来中航一集团核心飞机资产将逐步进入这个资本平台，实现飞机制造资产的整体上市。

　　对于未来拥有中国核心战斗机和大型飞机研发、制造能力的飞机制造公司，西飞国际将获益于军工企业股份制改造的全过程，有望成为中国的洛克希德·马丁。

　　哈飞股份：资产注入题材值得关注

　　公司95％以上的业务收入为生产z9直升机系列，军民两用市场广阔。从现在战争的特点而言，直升机的用量在不断提高，公司有望继续获得军方的订单。从国际经验来看，民用直升机市场潜力广阔，广泛应用于政府相关职能部门和商业用途。

　　公司将在军工企业股份制改造过程中长期获益。近期公司董事会经过改组后，哈航集团董事长庞建出任上市公司的董事长，注入哈航集团的直升机总装资产和安博威25％的股权将成为可能。目前公司还参股哈尔滨安博威飞机工业有限公司24％的股份，参股天津空客A320总装合资企业股份的5％，从这个角度而言，哈飞股份成为中航二集团核心的飞机制造平台的定位非常突出。
　　

　　来源：长江证券