通胀水平可能持续 关注消费增长

　　要点：1、7 月份CPI 当月涨幅创97 年以来新高，考虑到肉价未来会趋于平稳，CPI 月度环比增幅将保持较为稳定；同时考虑到未来资源品价格调整趋势以及居民收入水平的提高，我们认为未来CPI 可能会保持年度4%左右的涨幅。2、7 月份，社会消费品零售总额继续保持快速增长态势，收入增加和财富效应推动消费结构升级趋势明显。3、投资和工业增加值稍有回落可能是暂时的，投资和工业增加值未来反弹压力较大，预期工业增加值和投资增速月环比增长保持较为平稳。4、综合分析宏观的各项数据，我们调整了对07 年全年的部分预测数据，预计全年GDP 增速11.6%。我们认为要关注居民消费的增长以及消费结构升级的趋势对于整个经济结构转型和相关消费行业的推动。

　　7 月份CPI 当月涨幅创97 年以来新高，1-7 月份CPI 累计涨幅3.2%，我们基于以下分析认为CPI未来增幅可能会保持在每年4%左右：

　　1、从CPI 的城市与农村分项来看，07 年以来农村CPI 上涨速度较快，当月涨幅均高于整体CPI 涨幅，而城市CPI 当月涨幅则均低于整体CPI 涨幅。我们分析认为，一方面由于农村粮食和肉类等食品占农民消费总量的比重较大，一定程度上拉高农村CPI；另一方面我们注意到，今年上半年城镇居民人均可支配收入实际增长高于农民现金收入实际增长，从这个角度来看，粮食及肉类等农产品（行情,资讯）价格上涨有助于增加农民收入，缓解农村因价格上涨而加重的负担，因此我们认为政府有可能会在维持相关农产品价格稳定、通过农产品价格上涨来增加农民收入的同时，加强社会保障措施如加大对低收入人群的补贴等方式平衡居民生活成本上升的压力，增强居民的实际消费能力，同时对于消费也有一定的刺激作用。

　　2、国内资源品价格改革也是一个较为确定的趋势，我们估计在3 季度物价因素较为稳定之后，资源品价格的调整会具备一定的外部环境，4季度调整的可能性较大。资源品价格的调整也会使物价总体上有相应的上调，涉及到核心CPI 的分项价格，因此我们分析未来物价总体上可能会保持较高的水平，也就是说，未来月度CPI 增长可能延续6、7 月份较高位水平，环比涨幅较为平稳。

　　7 月份，社会消费品零售总额继续保持快速增长态势，居民消费升级趋势延续。我们认为支持消费增长的一个根本推动力是居民收入的增加。一方面，农民的收入水平不断增加，农民人数比重大，所以农民消费能力的增强对于消费的整体推动力较大；另外我们注意到，07 年上半年居民消费信贷月度环比增速持续上升，显示出在较强的未来收入增长预期下，居民对于耐用消费品如汽车、住房、家居等的消费意愿和能力增强。综合来看，我们认为居民收入不断提高、温和通胀以及教育、医疗和养老等方面的改革有助于推动居民消费加速增长，相关消费行业如汽车、家庭设备用品及服务和医疗保健等有较大盈利推动。

　　7 月份M2 和信贷增速依然较快，目前流动性过剩问题依然是央行调控的重点，近期特别国债即将发行，央行通过资产置换获得的特别国债将成为央行中长期调控流动性的又一个创新手段。央行通过农行中介获得特别国债的过程本身对于流动性没有影响，但是后期央行将特别国债向市场的投放时间、价格以及规模会对流动性产生直接的影响。我们将密切关注央行对于特别国债的操作。投资和工业增加值较上月有所回落，我们之前的报告中分析了具体原因，主要是恶劣天气影响和企业自筹资金比重增加以及企业利润增长的刺激，由于上半年以来月度投资和工业增加值保持较快增长，所以我们预期月度环比增速未来可能保持较为平稳。

　　综合以上分析，我们调整了对07 年全年的部分预测数据，预计全年GDP 增速11.6%。我们认为未来政府调控重点在于流动性过剩以及经济结构性调整，使得经济在高速增长的同时实现结构的优化。实体经济方面，预计全年固定资产投资增速26.7%，其中房地产开发投资预计增速28.5%。从政策调控预期来看，节能减排、控制高污染、高耗能行业扩张依然是政府调控的重点，政府仍可能利用资源税以及信贷限制等手段对其利润进行压缩；另外，继续调整出口退税以及进出口关税政策，平衡对外贸易结构。货币政策方面，由于CPI 上涨进一步恶化了实际利率为负的局面，考虑到投资和工业增加值可能只是天气影响下的暂时回落，信贷和M2 的持续增长等这一系列因素可能加快政府紧缩的调控预期，不排除后期政府加息的可能。同时，在下半年宏观政策可能依然偏紧的情况下，我们认为消费的增长以及消费结构升级趋势明显对于经济结构的转型以及相关消费行业都会有很大的推动作用。