散户投资取向：诱惑与迷惑的博弈

 ——5000 点之上《红周刊》股民调查问卷分析

　　编者按：在 8 月 20 日“港股直通车”即将试点的消息出台后，本周至少有两点值得人们关注，一是或有 2000 亿元特别国债直接向市场发行的消息，这与市场此前对特别国债发行方式的预期有很大的不同；第二则是主流证券媒体在“泡沫论”上一致的行动。 5000点之上，是“高处不胜寒”还是“我要飞得更高”？ 牛途漫漫而修远兮，《红周刊》“上(探政策玄虚)下(察散户现状)求索”，以期能为您把脉后市提供帮助。

　　上篇

　　依稀嗅到山雨声

　　-本刊特约作者 刘思恩 本刊记者 林鹰

　　一张没有翻开的牌

　　谁也没有想到，8月27日《中国青年报》刊发的一篇有关金融史的读书札记——《不在泡沫中疯狂， 就在泡沫中崩溃》，对于中国股市来说，却成为了一张“没有翻开的牌”。

　　这篇文章回顾了世界金融史上的一些泡沫成长到崩溃的案例。文章写得比较平实， 似无 “借古喻今”之意，但在大盘 5000 点关口发表，难言没有任何主观倾向在内。当天市场纷纷传言，“有关部门” 很是推崇该文，原计划安排在次日的主流证券媒体上同时转载并配发评论员文章。一位主流证券媒体记者向《红周刊》表示，当天他们一直在静候消息，但最终的结果是主管机关向“有关部门”提出了异议，这或许是次日市场并没有看到“有预谋”的转载行为“有组织”地发生的重要原因。然而市场仍以低开表达了对传言中的转载行动的恐慌。

　　主流媒体耐人寻味的“泡沫”声

　　不过，8月28日 《中国证券报》仍在头版刊发了这篇文章，但处理方式耐人寻味——改动了一下原本有些刺激眼球的标题，把正文部分转到了后边的版面。 周三(8 月 29 日)，《上海证券报》亦步亦趋，组织了一篇回顾市场风险的股市杂文，并重温了一下著名科学家牛顿炒股被套的史鉴。且排版风格与《中国证券报》异曲同工：头版只露个小脸，大半个身子放在了第 4 版。 至于《证券时报》，则在8月28日、29日， 连续两天在头版用评论员文章大鸣警钟。 在5000点这一重要的指数心理关口，在“十七大” 即将召开的敏感时刻，“泡沫论”自上而下泛起，虽无法证明乃授意而为， 但却值得经历过 “5?30 之变”的人们细细思量。

　　在“三大报”联手发布提示风险的头版文章后， 有评论人士表示了不满，认为这种“文章治市”要不得。事实上，调控手段多种多样，既可以在媒体上旗帜鲜明地鼓励健身减肥、反对暴饮暴食，也可以通过利率、税收等增加交易成本的“内家功夫”损耗多方意志， 甚至通过突然改变游戏规则(比如涨跌幅限制、T+N 交易)之类“外家功夫”来达到直接打断趋势的效果。 相比之下，目前主流媒体采用主观倾向性尽量少的评论文章和历史客观事实来提示股民尤其是新股民， 应该说是相对比较稳妥的药剂，过敏反应和后遗症较少。

　　机构的估值之忧

　　尤其值得关注的是， 在刚刚收官的基金公司半年报中， 以往因为利益所系很少唱空的基金经理，也在半年报里白纸黑字地对目前牛市的进一步发展提出了质疑， 甚至出现了明确表示市场价格脱离价值的论调。 例如，易方达价值成长的基金经理认为，“考虑到交叉持股、新会计准则等不可持续因素的影响， 目前上市公司盈利高速增长的增幅必然回落”、“大盘过了5000点后的潜在调整忧患， 不能不使人保持冷静与清醒。“东吴价值成长双动力的基金经理则表示，“A 股估值水平没有了任何优势，即便在长期牛市趋势中，资产的重估仍将有阶段性的结束”；说得最直白的是博时主题行业的基金经理：“上市公司微观层面的实际情况并不如利润增加的幅度那样令人激动。 从这个角度观察，利润的增加速度是难以持续的， 现有的高估值缺乏实质支撑”、“A 股市场估值偏高，整体上已出现泡沫。 企业创造的价值是投资者获得回报的根本，交易成本高于上市公司利润的市场是一个负和的赌局， 击鼓传花的游戏不可持续。 我们不知道这个泡沫何时破灭，但从专业的角度来判断，现有的市场难以为继。 ”

　　目前，既有基金公司大举募集新基金，另一方面却有老基金大量分红促使投资者变相兑现，正是反映了机构间这些实质性的多空分歧。在目前的市场中， 要让基金经理既找到具有安全边际的好股票，又要重仓运作，不辜负基民的殷切期望，更不能在短期的基金排名中落后于人，其实是不可能完成的任务。所以，基金经理们在半年报中多多少少透露的苦衷，值得目前热情高涨、蜂拥认购的基民们悉心揣摩。

　　5000点之上的市场中， 相当一部分股票的市盈率、净资产倍率都很高。 根据《红周刊》第35期“一周财经”中的统计，截至本周末，沪深两市平均市盈率已达60.66 倍。 银河证券在8月27日公布的策略报告中指出 ，“已经公布中报业绩的1181家上市公司 ，2007年动态市盈率达到39倍。 不仅远远高于其他国家的估值水平，而且基本透支了 2007年的业绩。”有相当多的公司，虽然业绩大幅度提高，但有些是背后的大股东出于某些未来的利益考虑，给上市公司注入优质资产，看似“吃亏在自己、造福千万家”，但其最终的目的，路人皆知(以致于本应作为交易中立方的深交所，也曾发布报告提示投资者注意大股东的动机)；还有些公司的超常业绩，则来源于过去参股的上市公司股权得到流通后带来的重估。 广州万隆的分析表明，截至8月28日，已公布中报业绩的 “1284 家上市公司净利润总额27878002万元，投资收益7762702万元 ， 占净利润的27.85%。 而去年同期，投资收益只占净利润的12.91%。2007年上半年的投资收益总额比去年同期增长了305.96%，这说明实际上业绩增长的因素中，投资收益而并非主营业务增长起到很大的作用。 ”若把公司的长期估值建立在此等不可持续的非主营投资收益上，难逃自欺欺人之嫌。